中信證券：東風私有化後，汽車行業被低估國企估值邏輯或重構

　　8 月 25 日，中信證券發布研報指出，東風私有化後，汽車行業中普遍被低估的國企的估值邏輯可能發生重構。近期私有化案例凸顯汽車行業國企對市值管理的重視，後續國企的資本運作有望更加密集，同時有助于解決國企股權融資的困境。同時，國企遲來但并不會缺席的智能電動化轉型也在帶來基本面的好轉。

　　東風集團拟私有化退市并推動岚圖汽車港股上市

　　8 月 22 日晚，東風集團股份(00489.HK)公告，拟采用 “股權分派 + 吸收合并” 的創新組合模式，先将持有的岚圖汽車 79.67% 股權，按持股比例向全體股東分派，随後助力岚圖汽車以介紹上市方式登陸香港聯交所，實現岚圖在資本市場的獨立發展。同時，東風汽車在境内全資子公司東風汽車集團(武漢)投資有限公司作為吸并主體，向控股股東支付股權對價，向其他小股東支付每股 6.68 港元現金對價，實現對東風集團股份 100% 控制，完成東風集團股份私有化退市，兩大核心環節互為前提、同步推進。

　　長期以來，不少汽車國企在 H 股市場遭受了外資的不公平估值待遇。其中，東風集團股份堪稱所有國有汽車公司中估值最嚴重偏離基本面的公司：公司在 H 股長期遭受不公正估值，曆史最低估值曾低至 0.1 倍 PB，近 3 年 PB 估值中樞僅為 0.28 倍，位于全球汽車制造商中最低 PB 估值的行列，已基本喪失融資功能。其他國企在 H 股的估值也普遍低估，不利于汽車國企在資本市場獲取發展資本。

　　國企資本運作或更密集，有助于解決股權融資困境

　　汽車行業正處于電動化、智能化的重要轉型期，汽車行業國有企業在過去幾年普遍在轉身速度上慢于體制靈活的民營企業。無法有效利用資本市場進行股權融資是國有企業在競争中逐漸落後的重要原因之一。而特别對于東風、廣汽等大型汽車企業，其集團涵蓋業務衆多，業務的多元性也導緻公司整體估值容易出現 “多元化業務的估值折價”。東風集團股份的私有化将成為汽車行業裡程碑式的資本運作，凸顯了汽車行業國企對市值管理的重視。

　　此外，中信證券預計該事件後續對行業有三個非常重要的啟示：

　　上述列舉的 H 股低估值汽車國企的私有化、回購或者增持的可能性将大幅提升;

　　私有化隻是其中的一步，後續大型汽車集團有可能繼續将其中質地優秀的業務進行分拆上市，除了此次介紹上市的岚圖以外，國企子公司均有可能成為後續資本運作的焦點;

　　大型汽車企業的小市值關聯公司或低估的上市平台有潛在成為 “殼資源” 的可能性。

　　智能電動化轉型帶來基本面好轉

　　今年以來，上汽、東風、長安、北汽、廣汽等國企的新能源新車型發布密集，較過去兩年出現了較大的變化。國有企業的轉型基本可以總結為三條路線并舉：

　　重點做大自主品牌;

　　加深和外部科技企業(如華為)的合作;

　　對合資品牌進行反向技術輸出。

　　特别是合資品牌層面，市場對其新的模式轉變還缺乏足夠認知，目前對合資品牌隻給予很低的估值。但實際上，最近一年大型汽車集團紛紛利用其中方優勢的供應鍊資源和研發效率，幫助合資品牌進行發展轉型。今年以來，一系列按照新合作思路推出的合資品牌車型，都在市場取得了成功，典型代表如廣汽豐田的鉑智 3X、東風日産 N7.以及即将上市的奧迪 A5L。此類合資公司除了在銷量上可能出現企穩迹象，更有可能在後續成為中國新能源、智能化技術向海外輸出的一個平台。

　　中信證券認為，除了資本運作的潛在标的外，重點推薦投資從兩個視角關注汽車行業國企的投資機會：

　　與華為等科技企業的合作;

　　合資品牌的技術反向輸出帶來的商業模式變化。

　　風險提示方面，中信證券提到，東風方案被證監會國際合作司或聯交所或股東等否決，無法按預期推進;行業新能源發展不及預期;重點公司新車型銷量不及預期;行業競争加劇。