暢捷通：産業周期持續景氣、市場關注度提升

　　暢捷通是一家國内知名的财稅SaaS公司。提到SaaS行業，二級市場在2021-2024年是比較絕望的，但在近一年SaaS類公司在産業周期和資本周期等角度，又開始被市場關注。結合暢捷通、用友、金蝶、北森等公司的中報數據，談一談暢捷通的業務情況和市場關注點。本文不構成投資建議，僅用于研究分析。

　　産業周期：進入景氣周期

　　對于SaaS類公司，我們可以重點關注收入和利潤、經營活動現金流淨額、雲訂閱收入占比、客戶複購率等數據。

　　暢捷通中報數據：收入4.83億元、歸母淨利潤0.34億元，而去年同期為4.53億元、-0.10億元;其中雲訂閱收入為人民币3.43億元，較上年同期增長12%，雲訂閱收入占總收入的比重達71%;經營活動産生的現金流淨額0.84億元，去年同期為0.49億元。更為重要的是，公司利潤的改善是通過降低銷售費用率等方式實現。

　　金蝶中報數據：收入31.92億元、歸母淨利潤-0.98億元，去年同期為28.7億元、-2.18億元;經營活動産生的現金流淨額-0.18億元，去年同期為-1.66億元。

　　北森年報數據(截止3月31日)：收入為人民币9.45億元，同比增長10.6%;截至2025年3月31日止年度，經調整後的淨虧損(非國際财務報告準則計量)為人民币0.29億元，同比改善72.4%;北森雲端HCM解決方案的訂閱産生的收入為人民币7.2億元，同比增加14.2%，占總收入的76.4%;經營活動産生的現金流淨額0.77億元，去年同期為-0.82億元。

　　結合以上數據，我們可以看出目前進入：現金流好于利潤數據，利潤好于好于收入數據的高質量增長周期，總結一句話：SaaS行業目前已經進入景氣成長周期。

　　背後的原因有3點。

　　(1)一級市場的持續融資受阻，行業内卷減弱，此前的虧錢賺吆喝、投資者買單的情況不再。以暢捷通為例，2023年起公司以效益化發展為主，關注業務良性健康與客戶價值。

　　(2)SaaS産品本身的滲透率提升、産品和技術的改善和優化，可以更好的滿足客戶低成本、便捷使用的需求。

　　(3)AI的技術應用，推動了SaaS公司降低技術和研發的投入成本。以暢捷通為例：公司目前員工991人，上半年人均創收年化水平97萬左右，同比增長10%;預計全年人均創收水平保持在100萬元以上。

　　此前市場對SaaS行業最擔心的點是中國企業的付費意願低。這是結果，而非原因。此前的原因是行業在一級市場上融資順利，虧錢賺吆喝的“軍備競賽”推動了行業價格内卷。而這些外部、内部的影響因素在過去3-5年已經發生了結構性變化，SaaS類公司的産業周期已經趨于佳境。

　　資本周期：從無人問津到關注度提升

　　回顧2024年年中，資本市場對有增長、利潤即将釋放的暢捷通是錯誤定價的。公司當時市值約11億港元，但公司現金及銀行結存12.3億元，可以看出投資者對公司的隐含假設是“公司沒有業務假設，甚至是虧損的業績預期”，但實際上當時公司的經營活動現金流已經回正，隻是利潤表依然處于虧損周期。這是由于SaaS類業務的财報特征導緻的，目前25年中報數據全面回正。

　　具體到暢捷通，公司的資本周期有較多的利好因素：

　　H股“全流通”落地：上半年完成内資股轉H股全流通，消除了長期壓制估值的不确定性。全流通後，公司流通盤擴大，也有利于引入更多投資者，提升股票流動性和估值水平。

　　回購計劃：宣布最高8000萬元的回購計劃，充分彰顯管理層對公司未來發展的高度信心和對當前股價低估的判斷，更向市場傳遞了強烈的價值錨定信号。

　　AI戰略：2025年将“AI至上”納入公司級戰略，圍繞智能财稅、智能體廣場、統一AI助手“小暢”三大方向推進。

　　潛在分紅預期：随着公司盈利趨于穩定、現金流愈發健康，市場對其開啟常态化分紅的預期正在升溫。若能實現分紅，将極大吸引注重股東回報的穩健型投資者，進一步拓寬投資者基礎。

　　更為重要的是，資本市場可能在美元降息周期内對AI、雲、SaaS類公司價值重估，如果對比A股、美股的相關公司，暢捷通的“相對估值”更低。

　　具體看暢捷通的估值，當前市值25億港元，但公司現金及銀行結存人民币13億元;如果按照全年淨利潤是上半年淨利潤的2倍，約0.66億元;公司上半年自由現金流約0.8億元，全年1.6億元。即目前的估值隐含的是：13億元現金+7.5倍自由現金流。

　　公司當前的回購計劃、潛在的分紅計劃等可能推動公司的價值發現和重估，這也是投資此類“沙漠之花”有意思的地方。

　　綜合以上，目前暢捷通的業務進入正循環周期、多種催化劑有可能推動公司的股價提升。