興證策略：聚焦五大方向，把握輪動擴散機遇

　　智通财經 APP 獲悉，興業證券發布研報指出，在本輪 “健康牛” 行情中，各闆塊的交替輪動、協同向上是市場穩健前行的關鍵。展望未來，随着新動能領域景氣度的集中釋放，科技成長闆塊内仍蘊藏着衆多極具潛力的細分賽道。不過，前期市場結構的極緻分化也提示我們，若要讓行情行穩緻遠，各闆塊的全面開花、輪動向上不可或缺，如此 “健康牛” 才能得以充分演繹。

　　基于此，興業證券建議後續投資應以輪動擴散的思路布局，重點關注 AI 主線與成長主線的擴散方向。經曆前期的内部分化後，AI 主線後續有望在多個方向迎來輪動擴散，其中，港股互聯網、半導體設備材料、軟件應用、創新藥以及新能源産業鍊這五大領域值得投資者重點關注。

　　興業證券主要觀點如下：

　　一、“健康牛” 行情下，結構重于節奏

　　本周市場結構分化顯著，以 TMT 為代表的科技成長闆塊與消費、周期、金融地産等順周期闆塊之間的差距進一步拉大，尤其是通信、電子等算力闆塊表現突出，大幅跑赢市場。

　　這種行情背後，反映出我國經濟經過多年轉型升級，新動能領域的景氣優勢開始顯現，為當前的 “科技成長牛” 奠定了基礎。今年以來，我國在 AI、半導體、機器人、軍工、創新藥等領域的全球競争力不斷提升，産業亮點頻出，不僅提振了市場信心，更切實轉化為新動能領域的景氣優勢。25Q1.以科技制造闆塊為代表的新動能領域淨利潤增速較舊動能領域轉正至 4%，25Q2 進一步攀升至 8.3%，這種優勢的持續釋放成為本輪 “科技成長牛” 的核心驅動力。

　　在這一過程中，AI 上遊算力作為景氣率先兌現的領域，其優勢進一步凸顯，成為近期市場定價的核心方向。不過，極緻分化也導緻市場波動率明顯放大，上證指數本周波動率達到 6 月 23 日本輪上行行情以來的最高水平。

　　波動率上升一方面源于市場在連續上漲後需要進行短期調整與整固;另一方面，在 “健康牛” 的大環境下，各闆塊的交替輪動是維持市場平穩、持久發展的必要條件。展望未來，随着新動能領域景氣度的持續釋放，科技成長闆塊内部仍有衆多細分方向值得挖掘，此時投資結構的重要性将高于節奏把握。在經曆前期的極緻分化後，市場若要實現長期、健康發展，需要各闆塊協同發力、輪動向上，讓 “健康牛” 行情得以充分展現。

　　因此，興業證券建議投資者後續以輪動擴散的思路布局，重點關注 AI 主線與成長主線的擴散機會。

　　二、關注五大方向的輪動擴散：港股互聯網、半導體設備材料、軟件應用、創新藥、新能源産業鍊

　　(一)AI 擴散方向：港股互聯網、半導體設備材料、軟件應用

　　經過前期的内部分化，AI 主線後續可重點關注國産算力鍊(半導體設備材料)與國内中下遊應用端(港股互聯網、軟件應用)的擴散機會：

　　港股互聯網：自 6 月以來，港股互聯網闆塊表現持續弱于 A 股 TMT 産業鍊。然而，後續港股互聯網具備多重補漲邏輯。首先，美國新一輪降息周期有望開啟，這将改善外部流動性環境，對流動性敏感且前期受壓制較多的港股互聯網闆塊構成利好;其次，阿裡巴巴最新一季雲收入與資本開支均超出市場預期，有望帶動闆塊從 “外賣内卷” 的市場叙事中走出，回歸 AI 與科技成長的價值邏輯，推動闆塊估值修複;再者，随着 AI 行情向中下遊擴散，擁有豐富社交場景與完善生态的互聯網平台作為應用落地的前沿陣地，将率先受益，擴散邏輯更為順暢。

　　半導體設備材料：随着國産算力 β 行情啟動，國産 AI 芯片、GPU 等核心龍頭已率先上漲，盡管與北美算力鍊龍頭相比漲幅仍有差距，但長期增長潛力依然可觀。與此同時，國産替代推動全産業鍊受益，行情有望持續深化。産業鍊内部，可關注向半導體設備材料等上遊低位方向的擴散機會。随着國産芯片下半年産能釋放，這些領域具備補漲潛力。

　　軟件應用：6 月以來，上遊算力闆塊表現持續強于中遊軟件服務及下遊端側應用。當前，上遊算力行情已充分演繹，後續可關注向中下遊軟件應用的擴散機會。結合行業景氣度、後續催化因素及股價位置等維度，可重點關注中遊軟件服務(如雲計算、大模型、AI Agent、SAAS)與下遊應用(消費電子、遊戲、人形機器人、智慧醫療、電子政務等)領域的投資機會。

　　(二)創新藥

　　首先，經過前期調整，創新藥産業鍊的市場擁擠度已降至中等水平，在當前成長主線中，該細分領域情緒消化較為充分。

　　其次，在創新大周期下，多家創新藥企的産品陸續獲批上市并進入商業化階段，産業鍊龍頭業績開始釋放。25H1.百濟神州、藥明康德、恒瑞醫藥等創新藥産業鍊龍頭企業均取得亮眼業績。在新技術創新藥與潛力大單品的驅動下，企業多年投入開始收獲回報，産業鍊有望進入新一輪業績增長期。

　　第三，産業鍊後續具備多重催化因素，包括降息交易、行業大會、醫保政策調整及對外授權交易等。一方面，下半年創新藥産業大會密集召開，近期 WCLC(世界肺癌大會)摘要發布，迪哲醫藥、複宏漢霖等公司公布了重點産品的優異數據，9 月召開的 WCLC 及 ESMO(歐洲腫瘤内科學會)摘要更新值得關注;另一方面，下半年醫保目錄調整及商保政策推進将成為行業重要催化劑。此外，今年對外授權交易持續取得進展，不乏重磅交易落地，預計未來仍有大量優質國産創新藥品種有出海機會，潛在授權交易值得期待。

　　(三)新能源産業鍊

　　首先，在科技成長主線内部，8 月以來 TMT 闆塊大幅跑赢制造闆塊。後續制造闆塊憑借自身産業邏輯，有望吸引追求彈性收益的資金進行 “高切低” 配置。其中，新能源産業鍊作為前期滞漲較為明顯的闆塊，有望迎來輪動補漲機會。

　　其次，從最新的中報數據來看，新能源産業鍊加速出清、供需格局改善的信号愈發明顯，基本面正逐步走出底部。過去兩年，新能源行業供給經曆了加速調整，其中電池、風電零部件等環節在 25Q2 已出現補庫及加大資本開支的迹象，開工率或将率先迎來拐點，業績有望企穩回升。光伏産業鍊新增供給持續放緩，庫存同比、産能利用率及擴張性資本開支均降至曆史低位，供給側加速出清。

　　第三，當前新能源産業鍊處于 “反内卷” 政策高度重視、庫存與産能周期底部明确、籌碼出清較為充分的階段，對利空因素逐漸鈍化，對利好因素更為敏感。一旦有超預期政策落地，行業悲觀預期有望扭轉，整個闆塊的修複空間和彈性值得期待。

　　最後，新技術的發展為新能源産業鍊打破内卷式競争、實現提質增效提供了技術路徑，有望推動行業迎來第二增長曲線，助力闆塊回歸科技成長邏輯。以光伏電池為例，BC 與 HJT 技術已進入量化轉化初期，有望推動行業降本增效;锂電池方面，固态電池将成為行業技術升級的關鍵方向。随着新技術的疊代發展與逐步落地，行業有望通過技術升級與市場格局優化，重新回歸科技成長的發展軌道。