一、事件描述
上海瀚訊發布 2025 半年度報告。2025H1.公司實現營收 1.73 億元，同比 + 63.34%;實現歸母淨利潤 - 0.29 億元，同比 + 44.97%;扣非後歸母淨利潤為 - 0.40 億元，同比 + 32.35%。
二、事件點評
(一)垣信星座發射受火箭産能影響慢于預期，公司載荷項目正常推進，核心地位不變
根據規劃，千帆星座 2025 年陸續開展業務性能測試試驗與服務功能應用商業示範，原計劃 2025 年底完成 648 顆發射，提供區域網絡覆蓋，受到火箭産能緊張影響，截至 2025 年 8 月底在軌數量 90 顆。7 月 21 日，上海垣信衛星發布了 2025 年運載火箭發射服務采購項目招标公告，總預算達 13.36 億元，包含 4 次一箭 10 星和 3 次一箭 18 星發射任務。8 月 14 日，一箭 18 星标包公布了藍箭、天兵、中科宇航三位候選人，而一箭 10 星标包由于投标數量不足正在重新招标。我們認為，今年特種、遙感、低軌多種星座組網發射密集，國家隊火箭産能緊張處于市場預期之中，民營火箭以低成本、高周轉的經營策略有望大幅增加航天産能，靜待技術問題突破，2026 年千帆星座組網進程仍保持樂觀。
公司是相關低軌衛星星座通信分系統承研單位，研發并供給相關衛星通信載荷、信關站、衛星通信終端等關鍵通信設備。公司在低軌衛星領域先發布局，擁有相控陣天線研制、衛星載荷研制核心能力。在星上寬帶通信交換組網、星上寬帶通信協議及基帶信号處理、地面信關站寬帶通信管理軟件等技術基礎上定制開發自研模塊，利用自動化産線實現成本優勢。今年以來，商業航天領域催化政策頻出，8 月底工信部印發《關于優化業務準入促進衛星通信産業發展的指導意見》提出促進手機直連衛星規模應用，到 2030 年發展衛星通信用戶超 1000 萬，有望實質性加速行業發展。
(二)國防信息化建設将邁入 “十五五” 新階段，公司 5G、電台、數據鍊多款型号推進，行業有望迎來實質性拐點
信息支援部隊的成立(2024 年 4 月)标志着我國國防信息化進入統籌建設新階段，其職能涵蓋全軍信息鍊路融合、SJL 标準化及實戰化信息支援，直接推動軍工通信系統向寬帶化、智能化升級。在今年 9 月 3 日紀念抗日戰争 80 周年盛大閱兵上，信息支援方隊由戰場網雲車、數智賦能車、天地組網車、信息融合車組成的新式裝備驚豔亮相，這些裝備主要功能包括打通全軍協同作戰體系、提供空天地一體化通信鍊路以及戰場态勢實時感知傳遞等。
公司主研的軍用 5G、多功能電台、衛星通信設備、數據鍊等是各型信支裝備、移動指揮所、無人裝備乃至單兵背負的主要新型通信裝備，公司多個在研項目進展順利，有望于 “十五五” 放量。2025H1.公司中标某無人分隊 5G 自組網項目、為某控制平台研制的自組網設備順利轉入定型試驗階段、承研的某地面保障系統通信設備已随系統進入調試階段、中标多個新型車輛通信配套任務、完成某重要試點項目的無線寬帶基站固定建設。無人平台通信系統産品，已經完成小批量交付，正在進行型号統型階段;網絡化測控産品，已經完成樣機研制，正在小批量試用和産品推廣階段。
我們認為，2025 年軍工企業、國央企人事調整逐步落地，随着新式裝備閱兵亮相，十四五末期國防預算實際使用節奏或将加速，行業迎來回暖。公司在軍用 5G、寬帶數據鍊等新領域方面新品衆多，領先地位明顯。上半年，公司專用市場部分項目受客戶審價因素影響暫定價簽署較低導緻毛利率下降，下半年随着軍工行業交付旺季以及相關費用合理控制，全年有望扭虧。
三、盈利預測、估值分析和投資建議
我們預計公司 2025-2027 年歸母淨利潤分别為 0.23/1.20/1.83 億元(前次預測為 1.36/2.82/4.44 億元)，2025 年 09 月 05 日收盤價對應 PE 分别為 673/128/84 倍，短期公司衛星業務節奏受到火箭産能客觀影響、特種通信業務正處于投入期但未來市場廣闊，下調評級至 “增持 - A”。
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